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L’IPC américain pour janvier s’est avéré plus élevé que prévu et les marchés ont donc dû revoir leurs prévisions quant au moment où la Fed pourrait commencer à réduire ses taux. Alexandra Gorewicz, vice-présidente et directrice, Gestion active des portefeuilles de titres à revenu fixe, Gestion de Placements TD explique pourquoi il y a peut-être eu un peu trop d’enthousiasme sur les marchés récemment au sujet des baisses de taux.
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De nouveaux signes montrent que l'inflation aux États-Unis n'a pas été maîtrisée, les plus récentes données sur l'IPC étant plus élevées que prévu. Qu'est-ce que cela signifie pour les taux d'intérêt et le marché obligataire? Alex Gorewicz de gestion de placements TD nous rejoint pour en discuter. Bonjour, Alex.
Bonjour, Greg, ça me fait plaisir.
Vous nous visitez toujours à des époques intéressantes. L'inflation est véritablement opiniâtre. On pensait qu'elle serait inférieure à 3, cela n'a pas été le cas.
Il n'y a pas de réponse unique. En fait, cette persistance de l'inflation est un phénomène généralisé, ce qui est un problème pour la Fed. Quand on considère le chiffre global, on s'attendait à ce qu'il y ait un impact négatif de la part des marchandises et de l'énergie, même si c'était moins important que cela était prévu, ce qui a peut-être contribué au fait que l'inflation a été supérieure aux prévisions, mais c'étaient surtout les services de base. Même à l'exclusion du logement, dont l'inflation continue à s'apaiser, même à un rythme très lent, ce sont les services de base, hors logement, dont l'inflation est très persistante. Certains éléments ont en fait progressé. Ce n'est pas favorable.
Nous ne nous attendions pas à ce que ce serait une ligne droite, depuis les 8 à 9%, jusqu'à la cible de 2%, mais est-ce qu'il s'agit d'autre chose que d'une fluctuation? Est-ce que nous allons parvenir à 2%? Et si oui, dans combien de temps?
Il est vraiment difficile de pronostiquer. La raison pour laquelle je le dis, c'est que l'on prévoyait... Mettons les experts en inflation, des gens qui négocient des produits liés à l'inflation considéreraient que ce mois-ci et les mois suivants, février et mars... ...seraient quelque peu persistants, c'est-à-dire que l'inflation ne commencera pas à remonter dans l'ensemble, mais que le processus de désinflation connaîtrait un ralentissement. Dans une certaine mesure, ce n'était pas imprévu. Rien ne laisse accroire à l'heure actuelle que la Fed a eu tort de basculer. Toutefois, cela souligne le fait que l'euphorie du début de l'année, tandis qu'on prévoyait cinq ou six coupures de taux d'ici la fin de l'année... était un emballement et qu'il faut qu'il y ait un retour à une position plus raisonnable. Jerome Powell l'avait bien dit. La Fed n'est pas pressée de réduire les taux. Il y a une sorte de pas de deux entre ce que dit la Fed et ce que le marché veut croire. Est-ce que les attentes du marché sont ramenées une fois de plus au discours de la Fed, laquelle, croit-on à présent, a des raisons d'être sérieuse?
Il n'était pas nécessaire d'avoir les statistiques de l'IPC pour valider la position de Powell ou mettons la position collective de la Fed selon laquelle le mois de mars est trop tôt. L'emploi était supérieur aux prévisions, le PIB, aussi bien pour le quatrième trimestre de l'an dernier que les données préliminaires pour le premier trimestre de cette année, toutes ces statistiques sont sur une trajectoire supérieure aux prévisions, ce qui montre que la Fed a au moins la possibilité d'être patiente. Cela ne fait pas nécessairement dérailler les progrès en matière de désinflation, mais elle est ralentie, cela les ralentit. Nous verrons le mois prochain et celui d'après s'il y a un véritable bond de l'inflation ou si les résultats annoncés aujourd'hui et le fait d'étendre cette persistance dans les services de base, nous verrons si ce phénomène se poursuit d'ici quelque mois. La réaction du marché obligataire qui consiste à dire: Nous ne prévoyons plus six coupures de taux, nous n'en prévoyons plus que quatre d'ici la fin de l'année, je pense que c'est beaucoup plus approprié.
Que faudrait-il pour que la Fed, en ce qui concerne les données économiques, pour que la Fed décide de changer de cap? Si les taux d'intérêt sont à ce niveau, c'est-à-dire plus restrictifs qu'ils ne devraient l'être, ils ne sont pas à leur niveau neutre, mais l'économie se comporte bien, le marché du travail se maintient, l'inflation reste bloquée au-delà de trois. La Fed n'est pas pressée, mais est-ce qu'on sait où les taux doivent se situer pour que l'économie soit à l'équilibre?
La question est excellente. D'après la réaction au niveau des taux d'intérêt, en cumul annuel, à ce jour, tandis que l'ensemble des statistiques, pas les plus récentes sur l'IPC, mais toutes sortes de statistiques qui sont supérieures aux prévisions, les taux d'intérêt ont réagi en conséquence, c'est-à-dire qu'ils ont progressivement augmenté. Aujourd'hui... ...nous avons constaté une réaction très forte, les taux d'intérêt à 10 ans sont supérieurs de près de 10 points de base à 2,50, c'est encore plus, donc la réaction était prévisible. Mais les taux d'intérêt à ce jour réagissent simplement à toutes ces données positives en augmentant. Est-ce que j'aurais davantage de préoccupations pour le marché dans son ensemble? Le marché obligataire ainsi que le marché des capitaux, alors que l'on considère les obligations d'entreprise... C'est ce que l'on envisage quand on étudie des écarts de crédit ou que l'on songe aux actions.
Vraiment toutes les catégories se sont emballées en supposant qu'il y aurait cinq à six coupures. Il faudrait qu'il y ait davantage d'investissement, après, ces dernières statistiques de l'IPC, que les taux d'intérêt. Où en sont les taux à mon avis? il s'agit d'un niveau à peu près raisonnable pour les trois ou peut-être quatre coupures de taux qu'on aura cette année. Qu'est-ce que ça signifie pour les titres à revenu fixe? Nous ne sommes qu'en février, au tout début de l'année, mais après six ou sept semaines, on commence à remettre en question les attentes à l'égard du marché obligataire. Qu'est-ce que cela signifie?
Nous avons réalisé une analyse rétrospective portant sur tous les cycles de coupures de taux depuis les années 60 ou 70. Nous sommes revenus en arrière, de très longtemps, et nous nous sommes rendus compte que les taux d'intérêt ne diminuent pas tant que nous sommes à un trimestre de cette coupure de taux. Ce qui était évident quand on considère l'ensemble des statistiques économiques et ce, dès la première semaine de janvier. Les statistiques laissaient accroire que l'économie se comporte mieux que prévue, mieux que la Fed ne le prévoyait, mieux que les économistes ne le prévoyaient. Conclusion, le mois de mars était trop tôt pour couper les taux. Cela, on en parle depuis des mois. Le mois de juin était plus probable. Si l'histoire se répète, comme cela a été le cas dans des cycles précédents de coupures de taux, cela signifie que les taux d'intérêt vont diminuer et par conséquent les titres à revenu fixe, en tant que catégorie d'actifs, vont engendrer un rendement approprié, mais il faut se trouver relativement à proximité de ses premières coupures de taux. À l'heure actuelle, alors qu'encore une fois, les données ne suggèrent pas que l'inflation s'accélère de nouveau, tant que les données coopèrent, c'est à ce moment-là que l'on commence à envisager des gains positifs.
Alors ce que nous savons aujourd'hui, et les données qui paraîtront encore, c'est est-ce que le mois de juin représente une attente raisonnable pour la première coupure de taux?
Oui, je le crois. Il est intéressant que la réaction des marchés obligataires aux statistiques de l'IPC aujourd'hui a consisté à exclure toute possibilité de coupure de taux au mois de mars. La réunion du mois de mai fait toujours l'objet d'une probabilité de 40 à 45%. C'est toujours une possibilité. Encore une fois, les données étant ce qu'elles sont, il ne s'agit pas uniquement des données statistiques. Quand on considère les résultats au sondage, il y a une remontée cyclique. Dans quelle mesure cela se répercutera sur l'activité économique? je crois que c'est encore trop tôt et peut-être que la Fed pourrait se donner davantage de possibilités.
Bonjour, Greg, ça me fait plaisir.
Vous nous visitez toujours à des époques intéressantes. L'inflation est véritablement opiniâtre. On pensait qu'elle serait inférieure à 3, cela n'a pas été le cas.
Il n'y a pas de réponse unique. En fait, cette persistance de l'inflation est un phénomène généralisé, ce qui est un problème pour la Fed. Quand on considère le chiffre global, on s'attendait à ce qu'il y ait un impact négatif de la part des marchandises et de l'énergie, même si c'était moins important que cela était prévu, ce qui a peut-être contribué au fait que l'inflation a été supérieure aux prévisions, mais c'étaient surtout les services de base. Même à l'exclusion du logement, dont l'inflation continue à s'apaiser, même à un rythme très lent, ce sont les services de base, hors logement, dont l'inflation est très persistante. Certains éléments ont en fait progressé. Ce n'est pas favorable.
Nous ne nous attendions pas à ce que ce serait une ligne droite, depuis les 8 à 9%, jusqu'à la cible de 2%, mais est-ce qu'il s'agit d'autre chose que d'une fluctuation? Est-ce que nous allons parvenir à 2%? Et si oui, dans combien de temps?
Il est vraiment difficile de pronostiquer. La raison pour laquelle je le dis, c'est que l'on prévoyait... Mettons les experts en inflation, des gens qui négocient des produits liés à l'inflation considéreraient que ce mois-ci et les mois suivants, février et mars... ...seraient quelque peu persistants, c'est-à-dire que l'inflation ne commencera pas à remonter dans l'ensemble, mais que le processus de désinflation connaîtrait un ralentissement. Dans une certaine mesure, ce n'était pas imprévu. Rien ne laisse accroire à l'heure actuelle que la Fed a eu tort de basculer. Toutefois, cela souligne le fait que l'euphorie du début de l'année, tandis qu'on prévoyait cinq ou six coupures de taux d'ici la fin de l'année... était un emballement et qu'il faut qu'il y ait un retour à une position plus raisonnable. Jerome Powell l'avait bien dit. La Fed n'est pas pressée de réduire les taux. Il y a une sorte de pas de deux entre ce que dit la Fed et ce que le marché veut croire. Est-ce que les attentes du marché sont ramenées une fois de plus au discours de la Fed, laquelle, croit-on à présent, a des raisons d'être sérieuse?
Il n'était pas nécessaire d'avoir les statistiques de l'IPC pour valider la position de Powell ou mettons la position collective de la Fed selon laquelle le mois de mars est trop tôt. L'emploi était supérieur aux prévisions, le PIB, aussi bien pour le quatrième trimestre de l'an dernier que les données préliminaires pour le premier trimestre de cette année, toutes ces statistiques sont sur une trajectoire supérieure aux prévisions, ce qui montre que la Fed a au moins la possibilité d'être patiente. Cela ne fait pas nécessairement dérailler les progrès en matière de désinflation, mais elle est ralentie, cela les ralentit. Nous verrons le mois prochain et celui d'après s'il y a un véritable bond de l'inflation ou si les résultats annoncés aujourd'hui et le fait d'étendre cette persistance dans les services de base, nous verrons si ce phénomène se poursuit d'ici quelque mois. La réaction du marché obligataire qui consiste à dire: Nous ne prévoyons plus six coupures de taux, nous n'en prévoyons plus que quatre d'ici la fin de l'année, je pense que c'est beaucoup plus approprié.
Que faudrait-il pour que la Fed, en ce qui concerne les données économiques, pour que la Fed décide de changer de cap? Si les taux d'intérêt sont à ce niveau, c'est-à-dire plus restrictifs qu'ils ne devraient l'être, ils ne sont pas à leur niveau neutre, mais l'économie se comporte bien, le marché du travail se maintient, l'inflation reste bloquée au-delà de trois. La Fed n'est pas pressée, mais est-ce qu'on sait où les taux doivent se situer pour que l'économie soit à l'équilibre?
La question est excellente. D'après la réaction au niveau des taux d'intérêt, en cumul annuel, à ce jour, tandis que l'ensemble des statistiques, pas les plus récentes sur l'IPC, mais toutes sortes de statistiques qui sont supérieures aux prévisions, les taux d'intérêt ont réagi en conséquence, c'est-à-dire qu'ils ont progressivement augmenté. Aujourd'hui... ...nous avons constaté une réaction très forte, les taux d'intérêt à 10 ans sont supérieurs de près de 10 points de base à 2,50, c'est encore plus, donc la réaction était prévisible. Mais les taux d'intérêt à ce jour réagissent simplement à toutes ces données positives en augmentant. Est-ce que j'aurais davantage de préoccupations pour le marché dans son ensemble? Le marché obligataire ainsi que le marché des capitaux, alors que l'on considère les obligations d'entreprise... C'est ce que l'on envisage quand on étudie des écarts de crédit ou que l'on songe aux actions.
Vraiment toutes les catégories se sont emballées en supposant qu'il y aurait cinq à six coupures. Il faudrait qu'il y ait davantage d'investissement, après, ces dernières statistiques de l'IPC, que les taux d'intérêt. Où en sont les taux à mon avis? il s'agit d'un niveau à peu près raisonnable pour les trois ou peut-être quatre coupures de taux qu'on aura cette année. Qu'est-ce que ça signifie pour les titres à revenu fixe? Nous ne sommes qu'en février, au tout début de l'année, mais après six ou sept semaines, on commence à remettre en question les attentes à l'égard du marché obligataire. Qu'est-ce que cela signifie?
Nous avons réalisé une analyse rétrospective portant sur tous les cycles de coupures de taux depuis les années 60 ou 70. Nous sommes revenus en arrière, de très longtemps, et nous nous sommes rendus compte que les taux d'intérêt ne diminuent pas tant que nous sommes à un trimestre de cette coupure de taux. Ce qui était évident quand on considère l'ensemble des statistiques économiques et ce, dès la première semaine de janvier. Les statistiques laissaient accroire que l'économie se comporte mieux que prévue, mieux que la Fed ne le prévoyait, mieux que les économistes ne le prévoyaient. Conclusion, le mois de mars était trop tôt pour couper les taux. Cela, on en parle depuis des mois. Le mois de juin était plus probable. Si l'histoire se répète, comme cela a été le cas dans des cycles précédents de coupures de taux, cela signifie que les taux d'intérêt vont diminuer et par conséquent les titres à revenu fixe, en tant que catégorie d'actifs, vont engendrer un rendement approprié, mais il faut se trouver relativement à proximité de ses premières coupures de taux. À l'heure actuelle, alors qu'encore une fois, les données ne suggèrent pas que l'inflation s'accélère de nouveau, tant que les données coopèrent, c'est à ce moment-là que l'on commence à envisager des gains positifs.
Alors ce que nous savons aujourd'hui, et les données qui paraîtront encore, c'est est-ce que le mois de juin représente une attente raisonnable pour la première coupure de taux?
Oui, je le crois. Il est intéressant que la réaction des marchés obligataires aux statistiques de l'IPC aujourd'hui a consisté à exclure toute possibilité de coupure de taux au mois de mars. La réunion du mois de mai fait toujours l'objet d'une probabilité de 40 à 45%. C'est toujours une possibilité. Encore une fois, les données étant ce qu'elles sont, il ne s'agit pas uniquement des données statistiques. Quand on considère les résultats au sondage, il y a une remontée cyclique. Dans quelle mesure cela se répercutera sur l'activité économique? je crois que c'est encore trop tôt et peut-être que la Fed pourrait se donner davantage de possibilités.
