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La Banque du Canada a relevé son taux directeur à 4,75 % en raison des craintes suscitées par la vigueur de la croissance et la forte inflation. Greg Bonnell reçoit Andrew Kelvin, stratège en chef du Canada à Valeurs Mobilières TD, pour discuter de cette hausse-surprise, de la prochaine décision de la Banque du Canada et des répercussions économiques.
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La Banque du Canada a surpris les marchés en relevant son taux directeur d’un quart de point supplémentaire. Elle se dit de plus en plus inquiète que l’inflation reste coincée au-dessus de sa cible.
J’accueille aujourd’hui Andrew Kelvin, stratège en chef du Canada à Valeurs Mobilières TD. Andrew, pour commencer, je tiens à dire que l’on a discuté de cette question hier après-midi, avant la décision, avant l’émission. Et vous sentiez qu’une hausse se préparait. Une hausse s’en vient. Bravo, vous avez vu juste. C’était un peu à pile ou face. Pourquoi cette hausse aujourd’hui?
Merci. J’avoue que j’ai ressenti une certaine nervosité ce matin.
GREG : Vraiment?
Le meilleur moyen d’expliquer cette hausse est de remonter au mois de janvier, quand la Banque du Canada a annoncé sa première pause. À l’époque, elle tablait sur une croissance du PIB d’environ 1 %. Pour 2023, elle évoquait la possibilité qu’on frôle une récession. L’inflation devait descendre aux alentours de 2,5 % d’ici le quatrième trimestre de cette année.
Selon les données les plus récentes de Valeurs Mobilières TD, on anticipe une croissance de 1,5 % à 1,6 % cette année. C’est un écart important par rapport à ce qu’entrevoyait initialement la Banque quand elle a annoncé une pause. On ne pense pas que l’inflation tombera au-dessous de 3 % cette année. Dans le contexte actuel, il est devenu très difficile de justifier la position attentiste que la Banque du Canada avait annoncée en janvier.
En avril, elle a déclaré ouvertement qu’elle avait discuté d’une hausse des taux. Et à l’époque, on était dans l’incertitude à cause des déboires bancaires aux États-Unis. Depuis, on a eu des hausses-surprises du PIB, mais aussi de l’inflation et des chiffres de l’emploi. La Banque ne voulait pas relever son taux parce qu’elle anticipait un ralentissement, mais l’économie n’a pas ralenti. Une hausse se situait dans la suite logique.
Et c’est là qu’on en est aujourd’hui. On note des préoccupations très spécifiques. Il n’y a pas eu de point de presse avec Tiff Macklem ni sa première sous-gouverneure pour expliquer la décision d’aujourd’hui. On a simplement un document qui expose les préoccupations de la Banque, à savoir le PIB et l’inflation.
Il y a une phrase qui m’a vraiment frappé. La Banque du Canada s’inquiète de plus en plus du fait que l’inflation ne redescendra peut-être pas à sa cible, à moins de prendre d’autres mesures. Qu’est-ce qui a changé?
La dernière fois que la Banque s’est exprimée à ce sujet, elle a dit qu’un mois ne suffisait pas à établir une tendance. Et tout à coup, elle exprime des inquiétudes. Il faut plus d’un mois pour établir une tendance, mais depuis quatre, cinq ou six mois, les taux d’intérêt sont assez élevés et l’économie n’a pas ralenti. Le taux de chômage se situe à 5 % depuis le début de l’année, malgré cette politique monétaire très resserrée. Le cadre de réflexion de la Banque est le suivant : pour réduire l’inflation, il faut ralentir la demande dans l’économie. En janvier, on pouvait raisonnablement craindre qu’étant donné les effets décalés des hausses de taux, et compte tenu de l’endettement très élevé des ménages au Canada, les hausses de taux déjà en place commenceraient, au deuxième ou troisième trimestre de cette année, à freiner considérablement les dépenses des ménages.
Ce qu’on a observé au premier semestre – il n’est pas entièrement terminé, mais on se rapproche du milieu de l’année – c’est une formidable résilience des ménages. La Banque n’a pas augmenté ses taux au point de ralentir les dépenses des ménages. Avec le recul, elle se rend peut-être compte qu’elle n’a peut-être pas suffisamment haussé les taux pour atteindre son objectif.
Voyons maintenant ce qui s’en vient. Vous anticipiez une hausse de 25 points aujourd’hui. Y aura-t-il une autre hausse de 25 points à la prochaine réunion?
Je crois que oui. Une hausse ponctuelle de 25 points de base au redémarrage du cycle, c’est quand même assez rare. Je peux trouver des exemples. En 2007, la Banque du Canada a augmenté son taux une seule fois en juillet.
Mais le monde avait changé assez radicalement entre juillet et septembre 2007. Si le monde change encore radicalement, elle pourrait renverser la vapeur. Mais le dynamisme de l’économie est tel qu’une seule hausse de 25 points de base ne va pas ramener suffisamment la croissance en dessous la tendance.
Et c’est ce que la Banque tente de faire. Elle n’essaie pas de provoquer un atterrissage brutal. Elle ne déteste pas les Canadiens. Elle tente de ralentir la croissance en douceur. Mais une hausse de 25 points de base ne suffira sans doute pas. Si un grand changement se produit ou si les signes montrent qu’en fait, cette hausse n’était pas nécessaire parce que la croissance ralentit considérablement ou l’inflation baisse plus que prévu, alors elle pourra changer de cap. Mais dans l’état actuel des choses, la vigueur de l’économie est telle qu’une hausse de 25 points de base ne va probablement pas suffire à changer la trajectoire de l’économie.
Par le passé, quand le marché du logement s’est envolé, que ce soit les prix ou les volumes de transactions, plusieurs gouverneurs comme Poloz, le prédécesseur de Tiff Macklem, ont dit qu’il fallait regarder l’économie dans son ensemble. On ne peut actionner qu’un seul levier. On ne doit pas se focaliser sur le marché immobilier.
Le communiqué d’aujourd’hui mentionne le marché du logement. La Banque dit que les dépenses en biens sensibles aux taux d’intérêt ont augmenté. Ce n’est pas censé se produire quand on augmente les taux aussi fortement. Normalement, les gens boudent les produits sensibles aux taux d’intérêt, mais l’activité s’accélère sur le marché du logement. La Banque garde clairement ce paramètre à l’œil.
ANDREW KELVIN : Tout à fait, même si la Banque du Canada ne veut pas se laisser guider uniquement par le marché du logement. Je pense que les Canadiens ont souvent une vision très réductrice de l’économie. On a tendance à considérer les prix de l’immobilier comme le seul indicateur de la bonne ou de la mauvaise santé de l’économie. Et la Banque du Canada doit adopter une vision plus large. Ceci dit, c’est un pan suffisamment important de l’économie pour ne pas l’ignorer.
Ce qui nous ramène à l’idée qu’en janvier, la Banque craignait que les hausses de taux précédentes aient pour effet de ralentir l’économie de façon spectaculaire. Comme vous le soulignez, le marché du logement se porte très bien. Dans une certaine mesure, c’est une question d’offre et de demande.
Et il n’y a pas que le logement. On observe la même dynamique dans le secteur de l’automobile. En ce qui concerne le logement, on a une très forte croissance démographique. Le Canada excelle à attirer des gens et à faire croître sa population. On excelle un peu moins dans la construction pour cet afflux de population. Quand la demande augmente plus vite que l’offre, les prix augmentent. C’est dans l’ordre des choses.
Dans le secteur de l’automobile, on voit que la production reste inférieure à la tendance. Quand les gens arrivent au Canada, ils ont besoin de trois choses. Ils ont besoin de nourriture, d’un toit, et d’un moyen de déplacement.
On ne construit pas assez de voitures pour la population nord-américaine depuis deux ans. Je crois qu’on va continuer à observer de fortes dépenses dans des secteurs comme l’automobile. Même si les chaînes d’approvisionnement sont rétablies, la demande reste forte pour certains biens qui ont été touchés par les perturbations de la chaîne d’approvisionnement.
Je crois donc que l’écart entre l’offre et la demande a encore des répercussions. Même si la Banque du Canada n’a aucun contrôle là-dessus, elle a un rôle à jouer. Elle doit maintenir l’inflation à 2 %. Elle n’a qu’un seul outil, et elle doit donc l’utiliser.
Ce que la Banque ne peut pas contrôler... C’est intéressant. Vers la fin du communiqué, la Banque dit qu’elle a pris cette mesure car elle estime qu’il s’agit d’une approche prudente pour réduire l’inflation et sortir de cette situation. Elle va continuer d’évaluer la situation. C’est son travail.
Évaluer la demande excédentaire, les attentes d’inflation, la croissance des salaires, et elle ajoute aussi les pratiques de fixation des prix des entreprises. Doit-on y lire des signes d’inquiétude? On en revient à l’inflation, aux prix établis par le secteur privé et que l’on paie pour les aliments ou les marchandises.
Je crois que la Banque du Canada tente de régler un problème de communication. En règle générale, si je mets mon chapeau d’économiste, les prix que les entreprises décident de pratiquer font partie intégrante de l’inflation. La demande augmente, elles ont plus de pouvoir pour hausser les prix et l’inflation monte. Il y a quelque temps, la Banque du Canada a été critiquée parce qu’elle se concentrait sur les salaires et non sur les bénéfices des sociétés.
C’est depuis toujours une fausse dichotomie, du point de vue de la Banque du Canada. Je ne crois pas qu’elle se rende forcément compte du message qu’elle a fait passer à une partie de la population. Je crois que la Banque du Canada reconnaît simplement que –
Vous gagnez trop d’argent. Vous n’avez qu’à payer sans vous poser de questions. C’est votre problème. C’est vous le problème. Vous gagnez trop d’argent.
On a vu des articles dans les médias qui allaient dans ce sens. Et je pense que la Banque du Canada a été un peu trop sensible à ces critiques. Elle tente d’être - De manière générale, elle veut faire plus d’efforts pour mieux expliquer aux Canadiens ce qu’elle fait. Et quand les Canadiens reçoivent le message, on lui répond qu’on n’apprécie pas qu’elle se concentre sur les salaires. Pourquoi ne parle-t-on pas des bénéfices des sociétés? La Banque du Canada ne change pas sa façon d’envisager l’économie. Elle déballe des hypothèses qui étaient déjà intégrées à ses modèles.
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La Banque du Canada a surpris les marchés en relevant son taux directeur d’un quart de point supplémentaire. Elle se dit de plus en plus inquiète que l’inflation reste coincée au-dessus de sa cible.
J’accueille aujourd’hui Andrew Kelvin, stratège en chef du Canada à Valeurs Mobilières TD. Andrew, pour commencer, je tiens à dire que l’on a discuté de cette question hier après-midi, avant la décision, avant l’émission. Et vous sentiez qu’une hausse se préparait. Une hausse s’en vient. Bravo, vous avez vu juste. C’était un peu à pile ou face. Pourquoi cette hausse aujourd’hui?
Merci. J’avoue que j’ai ressenti une certaine nervosité ce matin.
GREG : Vraiment?
Le meilleur moyen d’expliquer cette hausse est de remonter au mois de janvier, quand la Banque du Canada a annoncé sa première pause. À l’époque, elle tablait sur une croissance du PIB d’environ 1 %. Pour 2023, elle évoquait la possibilité qu’on frôle une récession. L’inflation devait descendre aux alentours de 2,5 % d’ici le quatrième trimestre de cette année.
Selon les données les plus récentes de Valeurs Mobilières TD, on anticipe une croissance de 1,5 % à 1,6 % cette année. C’est un écart important par rapport à ce qu’entrevoyait initialement la Banque quand elle a annoncé une pause. On ne pense pas que l’inflation tombera au-dessous de 3 % cette année. Dans le contexte actuel, il est devenu très difficile de justifier la position attentiste que la Banque du Canada avait annoncée en janvier.
En avril, elle a déclaré ouvertement qu’elle avait discuté d’une hausse des taux. Et à l’époque, on était dans l’incertitude à cause des déboires bancaires aux États-Unis. Depuis, on a eu des hausses-surprises du PIB, mais aussi de l’inflation et des chiffres de l’emploi. La Banque ne voulait pas relever son taux parce qu’elle anticipait un ralentissement, mais l’économie n’a pas ralenti. Une hausse se situait dans la suite logique.
Et c’est là qu’on en est aujourd’hui. On note des préoccupations très spécifiques. Il n’y a pas eu de point de presse avec Tiff Macklem ni sa première sous-gouverneure pour expliquer la décision d’aujourd’hui. On a simplement un document qui expose les préoccupations de la Banque, à savoir le PIB et l’inflation.
Il y a une phrase qui m’a vraiment frappé. La Banque du Canada s’inquiète de plus en plus du fait que l’inflation ne redescendra peut-être pas à sa cible, à moins de prendre d’autres mesures. Qu’est-ce qui a changé?
La dernière fois que la Banque s’est exprimée à ce sujet, elle a dit qu’un mois ne suffisait pas à établir une tendance. Et tout à coup, elle exprime des inquiétudes. Il faut plus d’un mois pour établir une tendance, mais depuis quatre, cinq ou six mois, les taux d’intérêt sont assez élevés et l’économie n’a pas ralenti. Le taux de chômage se situe à 5 % depuis le début de l’année, malgré cette politique monétaire très resserrée. Le cadre de réflexion de la Banque est le suivant : pour réduire l’inflation, il faut ralentir la demande dans l’économie. En janvier, on pouvait raisonnablement craindre qu’étant donné les effets décalés des hausses de taux, et compte tenu de l’endettement très élevé des ménages au Canada, les hausses de taux déjà en place commenceraient, au deuxième ou troisième trimestre de cette année, à freiner considérablement les dépenses des ménages.
Ce qu’on a observé au premier semestre – il n’est pas entièrement terminé, mais on se rapproche du milieu de l’année – c’est une formidable résilience des ménages. La Banque n’a pas augmenté ses taux au point de ralentir les dépenses des ménages. Avec le recul, elle se rend peut-être compte qu’elle n’a peut-être pas suffisamment haussé les taux pour atteindre son objectif.
Voyons maintenant ce qui s’en vient. Vous anticipiez une hausse de 25 points aujourd’hui. Y aura-t-il une autre hausse de 25 points à la prochaine réunion?
Je crois que oui. Une hausse ponctuelle de 25 points de base au redémarrage du cycle, c’est quand même assez rare. Je peux trouver des exemples. En 2007, la Banque du Canada a augmenté son taux une seule fois en juillet.
Mais le monde avait changé assez radicalement entre juillet et septembre 2007. Si le monde change encore radicalement, elle pourrait renverser la vapeur. Mais le dynamisme de l’économie est tel qu’une seule hausse de 25 points de base ne va pas ramener suffisamment la croissance en dessous la tendance.
Et c’est ce que la Banque tente de faire. Elle n’essaie pas de provoquer un atterrissage brutal. Elle ne déteste pas les Canadiens. Elle tente de ralentir la croissance en douceur. Mais une hausse de 25 points de base ne suffira sans doute pas. Si un grand changement se produit ou si les signes montrent qu’en fait, cette hausse n’était pas nécessaire parce que la croissance ralentit considérablement ou l’inflation baisse plus que prévu, alors elle pourra changer de cap. Mais dans l’état actuel des choses, la vigueur de l’économie est telle qu’une hausse de 25 points de base ne va probablement pas suffire à changer la trajectoire de l’économie.
Par le passé, quand le marché du logement s’est envolé, que ce soit les prix ou les volumes de transactions, plusieurs gouverneurs comme Poloz, le prédécesseur de Tiff Macklem, ont dit qu’il fallait regarder l’économie dans son ensemble. On ne peut actionner qu’un seul levier. On ne doit pas se focaliser sur le marché immobilier.
Le communiqué d’aujourd’hui mentionne le marché du logement. La Banque dit que les dépenses en biens sensibles aux taux d’intérêt ont augmenté. Ce n’est pas censé se produire quand on augmente les taux aussi fortement. Normalement, les gens boudent les produits sensibles aux taux d’intérêt, mais l’activité s’accélère sur le marché du logement. La Banque garde clairement ce paramètre à l’œil.
ANDREW KELVIN : Tout à fait, même si la Banque du Canada ne veut pas se laisser guider uniquement par le marché du logement. Je pense que les Canadiens ont souvent une vision très réductrice de l’économie. On a tendance à considérer les prix de l’immobilier comme le seul indicateur de la bonne ou de la mauvaise santé de l’économie. Et la Banque du Canada doit adopter une vision plus large. Ceci dit, c’est un pan suffisamment important de l’économie pour ne pas l’ignorer.
Ce qui nous ramène à l’idée qu’en janvier, la Banque craignait que les hausses de taux précédentes aient pour effet de ralentir l’économie de façon spectaculaire. Comme vous le soulignez, le marché du logement se porte très bien. Dans une certaine mesure, c’est une question d’offre et de demande.
Et il n’y a pas que le logement. On observe la même dynamique dans le secteur de l’automobile. En ce qui concerne le logement, on a une très forte croissance démographique. Le Canada excelle à attirer des gens et à faire croître sa population. On excelle un peu moins dans la construction pour cet afflux de population. Quand la demande augmente plus vite que l’offre, les prix augmentent. C’est dans l’ordre des choses.
Dans le secteur de l’automobile, on voit que la production reste inférieure à la tendance. Quand les gens arrivent au Canada, ils ont besoin de trois choses. Ils ont besoin de nourriture, d’un toit, et d’un moyen de déplacement.
On ne construit pas assez de voitures pour la population nord-américaine depuis deux ans. Je crois qu’on va continuer à observer de fortes dépenses dans des secteurs comme l’automobile. Même si les chaînes d’approvisionnement sont rétablies, la demande reste forte pour certains biens qui ont été touchés par les perturbations de la chaîne d’approvisionnement.
Je crois donc que l’écart entre l’offre et la demande a encore des répercussions. Même si la Banque du Canada n’a aucun contrôle là-dessus, elle a un rôle à jouer. Elle doit maintenir l’inflation à 2 %. Elle n’a qu’un seul outil, et elle doit donc l’utiliser.
Ce que la Banque ne peut pas contrôler... C’est intéressant. Vers la fin du communiqué, la Banque dit qu’elle a pris cette mesure car elle estime qu’il s’agit d’une approche prudente pour réduire l’inflation et sortir de cette situation. Elle va continuer d’évaluer la situation. C’est son travail.
Évaluer la demande excédentaire, les attentes d’inflation, la croissance des salaires, et elle ajoute aussi les pratiques de fixation des prix des entreprises. Doit-on y lire des signes d’inquiétude? On en revient à l’inflation, aux prix établis par le secteur privé et que l’on paie pour les aliments ou les marchandises.
Je crois que la Banque du Canada tente de régler un problème de communication. En règle générale, si je mets mon chapeau d’économiste, les prix que les entreprises décident de pratiquer font partie intégrante de l’inflation. La demande augmente, elles ont plus de pouvoir pour hausser les prix et l’inflation monte. Il y a quelque temps, la Banque du Canada a été critiquée parce qu’elle se concentrait sur les salaires et non sur les bénéfices des sociétés.
C’est depuis toujours une fausse dichotomie, du point de vue de la Banque du Canada. Je ne crois pas qu’elle se rende forcément compte du message qu’elle a fait passer à une partie de la population. Je crois que la Banque du Canada reconnaît simplement que –
Vous gagnez trop d’argent. Vous n’avez qu’à payer sans vous poser de questions. C’est votre problème. C’est vous le problème. Vous gagnez trop d’argent.
On a vu des articles dans les médias qui allaient dans ce sens. Et je pense que la Banque du Canada a été un peu trop sensible à ces critiques. Elle tente d’être - De manière générale, elle veut faire plus d’efforts pour mieux expliquer aux Canadiens ce qu’elle fait. Et quand les Canadiens reçoivent le message, on lui répond qu’on n’apprécie pas qu’elle se concentre sur les salaires. Pourquoi ne parle-t-on pas des bénéfices des sociétés? La Banque du Canada ne change pas sa façon d’envisager l’économie. Elle déballe des hypothèses qui étaient déjà intégrées à ses modèles.
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